AM – Actions du secteur bancaire européen : une surperformance future conditionnée à la maîtrise des risques de la contagion

périphériques ; 2/ la poursuite des recapitalisations du secteur bancaire (qui seront ajustées en fin d’année avec la calibration finale concernant les exigences supplémentaires pour les banques dites systémiques ; 3/ le relèvement des prévisions de résultats du fait du « repricing » des crédits, de l’augmentation des taux d’intérêt et de la moindre pression des coûts de refinancement.
Le marché a besoin que la crise de la dette souveraine grecque soit totalement résolue. Trois scénarios ont toujours été au centre des débats : 1/ une restructuration « douce » (le rééchelonnement des remboursements des emprunts d’État grecs), 2/ une restructuration « dure » (avec application d’une décote dite « haircut ») et 3/ le support indéfectible se traduisant par des rallonges financières au prêt UE-FMI.
Le sauvetage de la Grèce – y compris le récent « package » annoncé début juin – n’a pas porté ses fruits jusqu’à présent, même si cette solution (qui se traduit par une nouvelle injection de liquidités) paraît de nature à éviter une contagion aux autres pays périphériques. Elle n’a toutefois pas permis d’éliminer toute perspective de restructuration, sous une forme ou sous une autre. Or, d’après la BCE et les agences de notation, toute forme de restructuration (« douce » ou « dure ») serait mal accueillie par les marchés et se traduirait par le défaut de la Grèce, avec éventuellement des conséquences néfastes pour les autres pays périphériques (aux premiers rangs desquels figurent l’Irlande et le Portugal, suivis peut-être de l’Espagne et de l’Italie).
Les banques européennes possèdent 392 milliards € de d’obligations gouvernementales des cinq pays périphériques, dont 60 milliards € pour la Grèce (soit 7% des fonds propres 2011 des banques européennes) et 77 milliards € pour la Grèce, le Portugal et l’Irlande (soit 9% des fonds propres 2011 du secteur). Si les cinq pays périphériques procèdent à la restructuration de leur dette souveraine, nous avons estimé que 46% des fonds propres 2011 des banques européennes et 42% de leur capitalisation boursière pourraient être en risque. En conséquence, une contagion à l’Irlande et au Portugal dans un premier temps, puis éventuellement à l’Espagne et à l’Italie, pourrait être très douloureuse. La BCE a exprimé énergiquement son avis à l’encontre de toute forme de restructuration de la dette souveraine périphérique, précisant que les emprunts d’État grecs ne pourraient pas être utilisés comme collatéral en cas de rééchelonnement. Il nous a semblé intéressant de « stresser » le système bancaire européen par différents scénarios de restructuration de dette. Nous avons analysé un scénario de restructuration « douce » et deux scénarios de restructuration « dure ». Rappelons que les estimations de pertes ne tiennent pas compte d’effets induits sur l’économie (en particulier en cas de contagion aux autres pays).

1. Impact d’une restructuration « dure » de la dette des trois pays les plus vulnérables
Dans notre premier scénario, nous avons analysé l’impact d’une restructuration « dure » de la dette souveraine en partant du principe suivant : 60% de décote pour la Grèce, 40% pour le Portugal et 30% pour l’Irlande. En l’absence de contagion à l’Italie et à l’Espagne, et avec des pertes supplémentaires limitées sur l’exposition au crédit (qui se poursuivraient progressivement à la suite de la restructuration).
Ce scénario demeure gérable pour la plupart des banques européennes, à l’exception des banques grecques. Dans ce scénario, les banques grecques pourraient voir leur solvabilité considérablement réduite et souffrir d’un déficit en capital de l’ordre de 15,5 milliards € (sur la base d’une exigence réglementaire en capital de 10%). En conséquence, une grande partie du système bancaire grec pourrait être nationalisée.
Au niveau européen, nous avons estimé que pour ces trois pays les plus mal en point, la perte nette issue d’une telle restructuration atteindrait 30 milliards €. Ce scénario pèserait à hauteur de 3,5% des fonds propres comptables des banques en 2011 et de moins de 3% seulement de leurs fonds propres réglementaires en 2012.

2. Impact d’une restructuration « dure » de la dette des cinq pays périphériques
Dans ce scénario, nous avons estimé l’impact d’une restructuration « dure » pour les cinq pays périphériques : 60% de décote pour la dette souveraine grecque, 40% pour le Portugal, 30% pour l’Irlande et 15% pour l’Espagne et l’Italie. Dans ce scénario défavorable, la perte totale après impôts du secteur bancaire atteindrait 63 milliards € (soit , en réalité, un peu plus du double de not re précédent scénario de restructuration « dure » concernant la Grèce, le Portugal et l’Irlande). Cela représenterait 7,5% des fonds propres comptables des banques européennes en 2011 et environ 6% de leurs fonds propres réglementaires en 2012. Une vague de recapitalisation plus vaste que notre estimation actuelle de 60 milliards € d’ici fin 2012 serait ainsi nécessaire pour la plupart des banques européennes. Il s’agit selon nous du scénario le plus défavorable (avec la sortie de la Grèce de l’UEM), et il doit être évité.