Muzinich & Co. : Pour la deuxième semaine consécutive, les données économiques ont été reléguées au second plan face au secteur bancaire.
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La volatilité s’est considérablement accrue et les conditions de liquidité se sont détériorées dans les secteurs sous le feu des projecteurs de l’incertitude bancaire. Les courbes de rendement des emprunts d’État se sont fortement pentifiées, les investisseurs ayant revu à la baisse leurs anticipations de taux d’intérêts terminaux et réduit leur estimation de la période restant à courir avant que les banques centrales ne commencent à assouplir leur politique (voir le graphique de la semaine). Aux États-Unis et en Europe, les rendements des obligations d’État à deux ans ont chuté de 65 points de base (pb), tandis que les obligations à 30 ans n’ont baissé que de 10 pb. Sur les marchés du crédit, les obligations investment grade (IG) ont surperformé, générant un « total return » positif sur la semaine en profitant de la baisse des rendements des obligations d’État. Les marchés émergents (EM) IG se sont distingués sur les marchés de la dette d’entreprise, bénéficiant du fait qu’ils n’étaient pas directement concernés par les tensions du système bancaire occidental. Les prix de l’énergie ont également été touchés, avec une baisse de 10 % des prix du pétrole sur la semaine. Si l’on utilise les devises comme indicateur de confiance, l’Asie a été la région gagnante, le yen japonais et le won coréen s’étant tous deux appréciés de plus de 1 % cette semaine. Le yuan chinois s’est également apprécié, aidé par la Banque populaire de Chine (PBoC) qui a réduit son taux de réserves obligatoires (RRR) de 25 points de base. Le RRR moyen pondéré dans le système bancaire est maintenant de 7,6 %, la réduction étant estimée équivalente à une injection de 525 milliards de CNY de liquidités à long terme dans le système bancaire. 1
Qu’avons-nous appris cette semaine ?
Le plus important, c’est qu’une faillite bancaire de type « Lehman » n’est pas une option envisageable. La réactivité et l’ampleur du soutien des banques centrales et des régulateurs ont été impressionnantes, et des protections ont été mises en place pour les détenteurs de dépôts. En ce qui concerne la politique monétaire, la période d’assouplissement quantitatif est terminée, la politique est devenue restrictive et les liquidités au sein du système sont peu abondantes. Cette semaine, les banques ont emprunté 164,8 milliards de dollars via deux programmes de soutien pilotés par la Réserve fédérale (Fed) – un record historique – dépassant le précédent record de 111 milliards de dollars enregistré lors de la crise financière mondiale de 2008. Quelle est la prochaine étape ? La formulation de Warren Buffet née pendant ses études avec Benjamin Graham est celle qui, selon nous, décrit le mieux l’environnement actuel : « À court terme, le marché est une machine à voter, mais à long terme, c’est une machine à peser ». En bref, la confiance est désormais la variable clé à évaluer. Cela explique peut-être pourquoi la Banque centrale européenne (BCE) a relevé ses taux directeurs de 50 points de base cette semaine, conformément à ses communications antérieures, mais n’a donné aucune orientation future, ce qui indique que l’avenir dépend désormais des chiffres. Il est probable que la Fed adopte une approche similaire cette semaine, en augmentant ses taux directeurs de 25 points de base).
Au cours des deux dernières semaines, les conditions financières se sont considérablement resserrées. La durée pendant laquelle elles resteront à ce niveau déterminera l’impact sur l’économie. Si la confiance revient au cours du mois prochain, l’impact restera limité pour l’ensemble de l’économie. Cependant, nous anticipons que la vitesse de retrait des liquidités et l’ampleur des hausses ont atteint un plus haut, avec une communication moins « hawkish » de la banque centrale et des indications moins fréquentes. Si la pression perdure tout le trimestre, la croissance annualisée devrait baisser de 0,3 % aux États-Unis. Il est possible que la politique de hausse des taux en mars soit la dernière du cycle et que l’inflation perdure, ce qui conduirait les banques centrales à rester attentistes jusqu’à la fin de l’année 2023. Le scénario le plus improbable (mais le plus pessimiste) serait une perte totale de confiance dans le système bancaire au sens large, un relâchement de la politique et un assouplissement quantitatif qui pourrait commencer en juin. Dernière question qui nous préoccupe : qu’ont fait les investisseurs cette semaine ? D’après les données sur les flux des fonds2, les investisseurs se sont rués sur les fonds du marché monétaire. Les fonds monétaires américains ont enregistré 116 milliards de dollars de souscription, soit 1,9 % des actifs sous gestion cette semaine, ce qui représente un flux de 314 milliards de dollars depuis le début de l’année.
Graphique de la semaine – Projection des taux terminaux aux États-Unis
Source : Données Bloomberg, 17 mars 2023. À des fins d’illustration uniquement.
1 JP Morgan Asia Pacific Economic Research, « China : PBoC cut RRR by 25bps, early than expected, » 17 mars 2023
2 Standard Chartered Global Research, « EM flow dynamics – Defensiveness takes hold », 17 mars 2023.
Spread to Worst & Yield to Worst au 17 mars 2023 :
Source : ICE Index Platform, en date du 17 mars 2023. Les vues et opinions de Muzinich sont données à titre d’illustration uniquement et ne doivent pas être interprétées comme des conseils d’investissement. Les indices sélectionnés sont à des fins de comparaison régionale, déterminés par Muzinich comme suit : ICE BofA Euro Corporate Index (ER00), ICE BofA Euro High Yield Constrained Index (HEC0), ICE BofA US Corporate Index (C0A0), ICE BofA US Cash Pay High Yield Constrained Index (JUC0), ICE BofA High Grade Emerging Markets Corporate Plus Index (EMIB), ICE BofA High Yield Emerging Markets Corporate Plus Index (EMHB).
Source: ETFWorld.fr
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